《投资者网》张静懿

近期，来自河北省固安县的面粉生产制造公司—参花实业控股有限公司第三次向港交所递交招股说明书，拟在港交所主板上市，中泰国际为其独家保荐人。公司曾于2020年6月、2021年3月两度向港交所递交上市申请，但均未成功。

据了解，面粉加工行业属于低利润行业，进入门槛相对较低，同质化相对较高，2023年中国每年主要业务收入达2000万以上的面粉制造商约有3000到4000家。

据弗若斯特沙利文报告，在河北省，按专用粉销量计算，参花实业在河北排名第三，市场份额约为3.7%。在全国范围内，按面粉销量计算，参花实业在中国所有面粉制造商中位列第31至35位，市场份额仅有0.2%，市场占有率较低。

在行业内卷严重下，参花实业尚未形成自身独特竞争力，还存在产品类型单一、运营模式单一以及资金状况堪忧等困境。那么公司第三次冲击港股IPO，胜算又有几何呢？

产品类型单一，靠涨价撑起营收

参花实业是一家位于中国河北的专用粉产品制造商，成立于2002年。公司以“参花”品牌销售面粉产品和面粉的副产品，已超过20年的历史，主要产品包括普通专用粉、热处理专用粉以及通用粉。

招股书显示，2021—2023年，参花实业分别实现营收5亿元、4.69亿元、5.44亿元，分别实现净利润3205.4万元、4525.6万元、4049.7万元。尽管公司连续三年录得盈利，但盈利能力并不强，2023年度收入同比增长16.09%，但净利润同比下滑10%，存在增收不增利的问题。

当前市场环境下，产品多样性成为企业竞争力的核心要素之一，但目前参花实业产品品类较为单一，主要集中在面粉产品上。公司营收八成以上来自面粉产品，为普通专用粉和热处理专用粉。其中普通专用粉营收占比最高，2021—2023年占总收入的比例分别为64.1%、55.9%和58.4%。

从产品销量来看，2021年-2023年，参花实业的总销量分别为16.89万吨、13.71万吨、16.06万吨。2023年并不是参花实业销量最好的一年，而公司之所以能在2023年取得近三年最高收入，是因为普通专用粉、热处理专用粉等两大核心产品的涨价。

2023年，参花实业普通专用粉每公斤同比涨价5分钱至3.68元，每吨涨价50元；热处理专用粉每公斤同比涨价0.18元，每吨涨价180元。

可以看出，参花实业虽在近三年内实现了营收与净利润的增长，但该增长态势高度依赖于面粉产品的销售。值得注意的是，公司产品销售量波动较大，盈利增势并非源自销量的稳步提升，而是借助产品价格上调来提振营业收入。

依赖大客户加重

除产品线单一外，参花实业的运营模式也呈现单一化特征，主要销往食品加工商及批发商客户，缺乏To C端市场。一般来说，依赖To B业务的食品企业，对客户的依赖性也会相对较高，存在受制于主要客户表现的风险。

据招股说明书，参花实业正处于这种境地。公司在营收上特别依赖其前五大客户，2021—2023年来自前五大客户的销售额分别占总收入的48.6%、61.7%和63.2%。另一方面，公司已流失超 2/3 客户，客户数量从2021年的298名降至2023年的92名，客户集中度显著攀升。

过度依赖大客户，会导致在客户关系变动或需求缩减时，对企业未来营收造成不确定影响，也可能会影响公司业务的稳定性。

值得一提的是，知名烘焙食品企业达利集团也是参花实业五大客户之一，二者自2012年开始合作。但近几年，公司向达利集团的销售额正持续减少，已由2021年的1.35亿元降至2023年的6441.9万元，排名也从第一大客户的位置下滑到了第三大客户。

资金财务状况堪忧

参花实业在资金风险方面面临多重挑战，主要体现在高资产负债率、流动负债增加、经营现金流两年为负、偿债能力下降等方面。

首先，参花实业的经营现金流已连续两年为负。根据招股书，2021年公司尚有380万元正向现金流，但随后急转直下，2022年及2023年分别降至-1.61亿元和-1.25亿元。这表明公司在主营业务活动中现金流入与流出的失衡状态持续加剧，已经对其日常运营资金链构成了显著压力。

其次，参花实业的负债率呈急剧上升态势，公司2021年负债比率为104.9%，至2022年攀升至147.5%，2023年已达到了166%的高位。具体来看，公司在2023年的流动负债从约1.55亿元大幅增加到约4.29亿元。这一连串增长不仅揭示了公司资本结构中债务负担的日益沉重，也映射出潜在的财务杠杆风险与偿债压力，已经对企业的长期财务健康构成挑战。

然而，与流动负债的快速增长形成鲜明对比的是，公司的流动资产在逐渐下降。参花实业的流动资产从2022年底的约5.22亿元减少至2023年底的约4.37亿元。

最后，参花实业的“银行及其他贷款”也在不断增加。2021年至2023年，公司的银行及其他贷款分别为2.89亿元、4.73亿元和6亿元，到2024年一季度末更是达到了6.82亿元的新高。值得关注的是，参花实业的控股股东姚志万目前在河北固安农村商业银行担任董事职务，截至2024年3月31日，公司尚有3000万元债务未向该银行清偿。

或许，参花实业急于上市募资也与其资金状况有关。公司在招股书中坦言，计划将部分募集资金用于“偿还若干现有来自银行及其他金融机构的借款”。然而，在上述种种严峻问题下，参花实业这次能否成功在港交所上市？《投资者网》将持续关注。

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