下调业绩预测在中国人寿4月28日发布的喜忧参半的1Q22业绩中，我们看好公司新业务价值下滑好于预期，代理人能力提升以及偿二代项目二期下的资本状况稳定同时，我们注意到投资疲软拖累了利润表现虽然1Q22公司的新销售和NBV表现出韧性，但我们认为2Q22的疫情遏制措施可能会产生更大的不利影响我们认为，代理商数量的持续下降和产能的提升，表明代理商队伍的升级正在显现效果考虑到投资环境的波动，我们将2022/2023/2024年的EPS预测从2.14元/2.30元/2.56元下调至1.92元/2.17元/2.36元我们维持h股/A股基于DCF估值法的目标价为19港元/36元人民币维持h股/A股买入评级1Q22 NBV表现出韧性由于1Q21重疾险产品标准切换带来的销量大幅增长，基数较高，1Q22首年保费和NBV利润率双双下降我们认为，NBV在2012年第一季度14%的下降显示了弹性我们认为，2012年第一年1.5%的保费下调有助于实现更具弹性的业绩，这可能与储蓄产品的销售有关另外，由于寿险产品的销售通常依靠线下会议，我们认为2Q22的疫情会带来一定的压力，通过代理人渠道销售新单可能会受阻考虑到中国人寿1Q22业绩的韧性，我们上调了2022年的NBV预期，即同比下降15%代理人队伍升级成效显著继2021年同比下降40%后，1Q22代理人数量从82万人下降至78万人，下降5%，反映出公司正在持续收紧代理人的招聘和考核，以促进代理人队伍的升级据估计，本公司季度NBV产能同比增长42%，表明升级措施已取得一定成效NBV产能的增加也部分抵消了2012年第一季度代理商数量同比下降39%的影响虽然疫情可能会带来一些扰动，但我们仍然认为2022年代理人规模会继续下降，但步伐会略有放缓估值不高在升级后的偿二代项目下，中国人寿1Q22的核心偿付能力充足率为176%，相当于偿二代项目下的242%我们认为偿付能力仍然很强虽然NBV疲软，但公司的财务回报在过去一年保持相对稳定我们预计未来2—3年公司净资产收益率约为12%，分红率约为36%中国人寿h股/A股当前股价对应2022年预测PEV的0.21/0.55倍我们认为估值不高风险:新订单销售额大幅下降，导致重大投资损失

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