文/华创证券研究所所长助理，首席宏观分析师:张瑜

1—3月财政收入同比8.6％，前值10.5％，1—3月财政支出同比8.3％，前值7％，1—3月政府性基金收入同比—25.6％，前值—27.2％，1—3月政府性基金支出同比43％，前值27.9％。

一，专项债断层影响稳基建吗。

如果Q1财政是一脚油，聚焦基建提速，Q2财政就是两手抓，还要两不误:既要稳基建高增，又要保退税到位。工银聚润6个月持有，上投摩根安荣回报等均取得了不错的发行成绩。

后者路径相对清晰主要依靠央行加快向中央财政上缴结存利润+中央财政加大转移支付力度Q2近万亿退税任务半月已完成近半，明显快于序时进度

前者困难似乎较大近期新增专项债出现断层，市场担心Q2财政稳基建力有不逮一是发行断层:4月前三周仅发行约300亿，二是计划断层:各地Q2计划合计仅约3000亿，三是进度断层:4月12日国新办吹风会要求对2021年12月提前下达的额度，力争在今年5月底前发行完毕，按此倒算4~5月合计仅需发行约2000亿，仅需完成提前批进度的14％

我们认为，即便Q2新增专项债仅发3000亿，稳基建力度也不会明显下滑，若后续发行加速，稳基建力度或超Q1。仍分不缺钱和不缺项目来看:

为什么说仍不缺钱去年结转和Q1已发行但未拨付使用的专项债仍可持续形成支出，同比增量或超5000亿，接近Q1专项债并非即发即用，稳基建力度要看实际形成支出，需经发行，拨付，使用三个步骤，全程约3—5个月我们测算即便Q2新增专项债发行3000亿，实际形成支出同比增量仍超5000亿，同比增幅75％，若Q2新增专项债发行超7000亿，实际形成支出同比增量将高于Q1

不缺钱后续还需关注城投融资政策边际变化，关乎基建增速上行空间。。

为什么说仍不缺项目两组数字基本能说明问题:1，截至4月15日，国家发改委共审批核准固定资产投资项目32个，总投资5200亿，而去年上半年不到2500亿4月20日国常会指出，对三个核电新建机组项目予以核准，对应核准6台机组，为2008年来首次，涉及总投资1200亿同时，十四五102项重大工程实施有力有序推进， 2，从建筑央企订单寻找微观验证，中铁Q1基建业务新签合同额同比增94％，创2013年来新高，佐证基建项目需求

不缺项目后续需关注两个变化:1，疫情对开工率的影响:Q1专项债投向项目开工率仅75％，而2020年同期的基建大省山东为95％，Q2仍有提升空间，2，合理扩大专项债券使用范围的演绎。与此同时，固收+基金发行也比较火热。

二，3月财政数据点评

收入端，增幅回落较大，税收同比负增，个税基数效应是主因，地产相关税边际企稳，外贸相关税验证进口同比转负，支持出口力度有所回落。

支出端，靠前发力延续，进度快于去年同期，民生基建拉动均衡。

广义财政方面，政府性基金收入仍受卖地收入拖累，但边际有所企稳我们认为当下因城施策已入加码放松期，全年卖地收入正增目标要求Q2楼市预期明显回暖，卖地收入增速下半年或快速回升，政府性基金支出依然高增，体现专项债对冲卖地下行，广义财政收入累计同比虽降至零增长，广义财政支出累计同比仍升至16％，创2019年5月以来新高

风险提示:

稳增长政策不及预期，专项债发行节奏超预期。

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